“CorMedix(CRMD) 투자 리포트: 분기별 매출·순이익·Adjusted EBITDA, 현금흐름, Melinta 인수에 따른 2025 프로포마 가이던스(매출 $305–335M, Adj. EBITDA $150–170M)와 TPN 3상·리임버스까지 심층 분석.”
1) 기업 개요와 제품·시장 맥락
CorMedix는 감염성 질환 및 신장 영역에 특화된 상업 단계 바이오로, 카테터 관련 혈류감염(CRBSI) 예방을 위한 DefenCath®(taurolidine + heparin)을 2023-11-15에 FDA 승인받아 2024년 입원(inpatient) 4월·외래(outpatient) 7월부터 상업화를 시작했습니다. 회사는 2025년 들어 흑자 기조를 굳히고 있으며, TPN(총비경구영양) 환자군으로 라벨 확장을 위한 3상 임상(2025년 2분기 개시, 2026년 말~2027년 초 NDA 제출 목표)을 진행 중입니다.
리임버스(보상) 측면에서 2024-06-06, CMS(OPPS) ‘패스스루(pass‑through)’ 지위를 확보해 병원 외래 환경에서의 청구 가시성을 강화했습니다.
시장·침투 현황(Investor Deck)
- Top 5 Outpatient Dialysis Operator 중 4곳과 계약, 전체 외래 클리닉의 약 60% 커버
- 외래 기준 4,000+명 환자에서 사용 중(2025년 상반기)
- 대형 Dialysis Operator(LDO) 1곳은 2025년 중반 도입 예상
- 분기 매출 가이던스 상향(출시 가속)
이 지표들은 2024~2025 런칭의 실수요 기반을 뒷받침합니다.
2) 분기별 재무 흐름 (Q3’24 ~ Q2’25) — 매출·순이익·EBITDA·현금·비용구조
표는 회사 보도자료 및 공시 기준이며, Adjusted EBITDA(비GAAP)는 회사 제시 정의에 따릅니다.
| 구분 | 매출 | 순이익 | Adj. EBITDA | 현금·단기금융자산 | 총 영업비용 | R&D | S&M | G&A | 코멘트 |
| 2024 Q3 | $11.5M | –$2.8M | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | DefenCath 첫 분기 전면 매출 인식 시작. |
| 2024 Q4 | $31.2M | $13.5M | $15.3M | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | 회사 첫 흑자 분기 달성. FY24 매출 $43.5M. |
| 2025 Q1 | $39.1M | $20.6M | $23.6M | $77.5M (3/31) | $17.4M | $3.2M | $4.5M | $9.7M | 영업현금흐름 +$19.7M, 런칭 초기 마케팅비 일시 축소, R&D 확대. |
| 2025 Q2 | $39.7M | $19.8M | $22.4M | $190.7M (6/30) | $18.3M | $2.4M | $6.4M | $9.5M | 1H 누적 매출 $78.8M, 누적 순이익 $40.5M. 비용은 R&D·G&A↑, S&M↓. |
정리 : 2024 Q4에 흑자 전환 후 2025 Q1·Q2 연속 흑자를 유지했고, Adjusted EBITDA 2분기 연속 2,200만~2,400만 달러대로 안정화. 현금 및 단기투자자산이 2분기 말 $190.7M까지 증가해, 공격적 상업화·임상·M&A(아래 Melinta)까지 소화 가능한 재무 여력을 확보했습니다.
3) 상반기 현금흐름과 재무상태
1H’25 영업활동현금흐름: +$49.7M
1H’25 투자활동현금흐름: –$20.4M
1H’25 재무활동현금흐름: +$89.3M
- 총자산/자본(2025-06-30): $252.6M / $220.6M, 부채 $32.0M
- 현금·현금성·제한성현금(6/30): $159.4M, 단기금융자산 $31.4M
- 가이던스(6/4 Investor Deck): 1H’25 매출 약 $70M(실제는 $78.8M로 상회), ’25 OpEx(비현금·일회성 제외) $72–78M, 부채 없음(3/31 기준).
4) 상업화 진척 — 도입 속도와 채택률의 실물 지표
- 외래 네트워크 커버리지: 상위 5개 외래 운영사 중 4곳 계약, 약 60%의 외래 클리닉 커버
- 적용 환자군: 4,000+명 외래 환자에서 사용 중, 입원(Inpatient) 채널도 2025년 초부터 가속화
- 대형 LDO 도입: 2025년 중반 도입 예정(Deck 기준)
- 런칭 성과: 3Q’24 $11.4M → 4Q’24 $31.2M → 1Q’25 $39.1M로 매출 런레이트 급가속, Adj. EBITDA 역시 –$2.0M(3Q’24) → $15.3M(4Q’24) → $23.6M(1Q’25)로 체질 개선.
정책수혜 가능성 : 2024-06 CMS OPPS Pass‑Through 부여는 병원 외래에서의 비용 보전을 명확히 하여 도입 마찰을 낮추는 요인. 향후 ESRD 번들 내 정책(예: TDAPA) 변화는 별도 모니터링 대상.
-> ESRD 번들: 말기신부전(End-Stage Renal Disease) 환자의 투석 치료 관련 서비스와 약제를 하나로 묶어서 지불하는 제도
-> TDAPA(Transitional Drug Add-on Payment Adjustment): 새로운 약제를 ESRD 번들 안에 완전히 넣기 전, 일시적으로 별도 보상해주는 제도. 보통 2년 동안 적용
-> Pass-Through Status: 새로운 치료제나 장치가 시장에 나왔을 때, 기존 번들(묶음지불) 안에 포함시키지 않고 별도로 비용을 청구·보상할 수 있게 해주는 한시적(보통 2~3년) 제도
5) Melinta Therapeutics 인수(발표: 2025-08-07) — 포트폴리오 다각화와 가이던스 상향
거래 구조
- Upfront $300M: 현금 $260M + 주식 $40M
- 규제 마일스톤 최대 $25M, REZZAYO™·MINOCIN® 등 순매출 로열티
- 종결 목표: 최소 2025-09-01 가능, HSR 대기기간 종료 등 종결 조건 존재
- Melinta 자산: 7개 이상 상업화 제품(REZZAYO®, KIMYRSA®/ORBACTIV®(oritavancin), VABOMERE®, BAXDELA®, MINOCIN®, 외 TOPROL-XL® 등)
- 시너지: 연간 $35–45M 런레이트 기대, 2026년 EPS 양(+)의 두 자릿수 기여 전망(회사 가이던스)
프로포마(합산) 2025 가이던스 (회사 발표)
- 매출: $305–335M
- 시너지 반영 Adjusted EBITDA: $150–170M
- DefenCath 2025 매출: $180–200M
위 수치는 회사 공시 및 인수 발표 자료에 명시.
6) 라벨 확장·신시장 — TPN(총비경구영양) 3상과 주소가능 기회
한마디로 주사를 통해 영양소를 공급하여 환자의 영양 상태 유지하는 방법을 뜻한다.
- TPN 3상: 2025년 2분기 개시, 2026년 말~2027년 초 NDA 제출 목표
- 주소가능 인퓨전 수: 연간 약 4.7백만(미국 기준, 입원+재택 포함)
- 고위험군 EAP 운영(소아 TPN, 난치성 복막염 PD 환자, 호중구감소증 온콜로지 환자 등) → 라벨 확장을 위한 실사용 데이터 축적 전략 병행.
7) 밸류에이션 감각(2025-08-13 장중 가격 기준, 단순 추정)
전제: 주가 $11.50, 2025-06-30 보통주 가중평균 기본 67.93M / 희석 71.92M 주(회사 Q2 PR). 현금·단기투자 $190.7M, 차입금 없음(3/31 기준 Investor Deck). 프로포마 2025 매출/Adj. EBITDA는 회사 가이던스 범위.
- 시가총액(단순): $0.78B~$0.83B(기본~희석 기준) → P/S(프로포마’25) 약 2.33x~2.71x
- EV(추정): $0.59B~$0.64B(현금 차감, 부채 0 가정)
- EV/Adj. EBITDA(‘25 가이던스): 3.5x~4.2x
주: 시장가격·주식수·현금/부채 변동에 따라 수치는 달라질 수 있으며, 회사의 비GAAP 지표(Adj. EBITDA) 기반 단순 역산입니다.
8) 투자 체크리스트
A. 런레이트/수익성 지표
| 지표 | 2024 Q4 | 2025 Q1 | 2025 Q2 |
| Net Revenue | $31.2M | $39.1M | $39.7M |
| Net Income | $13.5M | $20.6M | $19.8M |
| Adj. EBITDA | $15.3M | $23.6M | $22.4M |
| Cash & ST Inv. | N/A | $77.5M | $190.7M |
| OpEx | N/A | $17.4M | $18.3M |
B. 비용 구조
| 분류 | 2025 Q1 | 2025 Q2 | 해석 |
| R&D | $3.2M | $2.4M | 임상(성장 동력) 재개·확대비용 |
| S&M | $4.5M | $6.4M | 런칭 초기 타이밍 이슈 → 2Q 정상화 |
| G&A | $9.7M | $9.5M | 주로 비현금성(SBC)·BD 비용 영향 |
| 합계(OpEx) | $17.4M | $18.3M | YoY +9%(1Q), +18%(2Q) |
C. 2025 프로포마 가이던스 (인수 반영)
| 항목 |
2025 가이던스 | 비고 |
| 매출 | $305–335M | 합산(프로포마) |
| 시너지 반영 Adj. EBITDA | $150–170M | 비GAAP |
| DefenCath 매출 | $180–200M | 코어 성장축 |
9) 리스크 맵
- 인수 통합(Execution): 영업·공급망 통합 및 시너지 실현($35–45M) 타임라인 지연 가능성. 2026년 EPS 두 자릿수 기여는 회사 가이던스이며, 실제치는 변동 가능.
- 규제·리임버스: OPPS 패스스루는 확보됐으나(2024-06) 외래/ESRD 환경 전반의 정책 변화는 매출·마진 민감도가 큼.
- 제품 집중도: 현재 실적은 DefenCath 의존이 높음. Melinta 포트폴리오 편입으로 분산 예정이나, 거래 종결 리스크(HSR 등) 존재.
- 비GAAP 해석 주의: Adj. EBITDA는 비GAAP. 완전한 GAAP 조정표 부재 공지가 있으므로 동종 비교 시 정의 차이 유의.
10) 투자 관점 총평
CorMedix는 런칭 1년 차에 분기 매출 4천만 달러 안팎을 달성하며, 연속 흑자와 두 자릿수 수준의 분기 Adjusted EBITDA를 보여줬습니다. 이는 제품-시장 적합도(Product-Market Fit), 리임버스 체계(병원 외래 패스스루), 채널 커버리지(Top 5 중 4개/60%)가 겹으로 맞물린 결과입니다. 현금성 자산 $190.7M(6/30)과 무차입(3/31) 상태는, TPN 3상, 소아 HD, 온콜로지 CLABSI 예방 등 라벨 확장을 동시에 굴릴 수 있는 재무 여력을 설명합니다.
여기에 Melinta 인수는 단일 제품 편중 리스크를 희석하고, 병원·클리닉 중심 항감염 포트폴리오(REZZAYO® 등)로 수익 구조를 다변화합니다. 회사가 제시한 2025 프로포마 가이던스(매출 $305–335M / 시너지 반영 Adj. EBITDA $150–170M)가 그대로 현실화될 경우, 현재(단순) 기준 EV/Adj. EBITDA 3.5~4.2배 수준의 상대 저평가 프레임이 성립합니다. 물론 이는 비GAAP 기반 단순 역산이므로, GAAP 기준의 변동성(무형자산 상각·M&A 관련 일회성 등)과 거래 종결 리스크를 함께 고려해야 합니다.
결론적으로, CRMD는
(1) 현금창출 능력을 입증한 코어(DefenCath),
(2) 포트폴리오 다각화(멜린타 인수),
(3) 임상/라벨 확장(TPN 등),
(4) 밸류에이션의 합리적 범위(EV/Adj. EBITDA 3.5~4.2x 추정)
라는 4요소를 동시에 쥔 성장형 스페셜티 제약 스토리로 볼 수 있습니다. 다만, 통합/리임버스/규제 축의 불확실성을 상시 점검하면서 분할 접근하는 것이 합리적입니다.
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